A meu ver, o Banco Central se encontra numa situação muito delicada. A atividade econômica se acelerou nos últimos meses e o emprego também, revertendo a trajetória recente. Estamos crescendo muito acima do potencial. As expectativas de inflação para 2027, horizonte realista da política monetária, desencorajam. E os gastos públicos se aceleraram.
Salários seguem se acelerando acima da inflação e acelerando.
O resultado primário do governo central piorou expressivamente nos últimos meses, significando um impulso maior à economia.
O BNDES voltou a acelerar seus desembolsos:
Some a isso uma série de medidas sociais adotadas pelos governos nos últimos meses, tanto no crédito como na forma de subsídios, e fica claro que a atividade não deve cair nos próximos meses substantivamente.
Um fator que poderia justificar uma queda seria a piora do quadro de crédito que estamos assistindo. Vemos uma piora forte na inadimplência para PJ.
E uma queda geral de margens e endividamento nas grandes empresas:
Presencia-se uma forte queda na oferta de crédito PJ:
Na PF, há sinais de estresse evidentes no noticiário e bancos já sinalizam uma preocupação maior com o assunto, com o endividamento voltando a subir e inadimplência total da economia seguindo em elevação.
Contudo, os atrasos nos empréstimos de PF seguem moderados, o que pode ser explicado pela ampla disponibilidade de linhas de crédito para PF e forte concorrência entre fintechs e bancos para ganhar market share neste mercado. Estes seguem refinanciando os juros em ritmo superior ao pré-covid, denotando manutenção do apetite de crédito.
Mas os sinais de aperto nas condições de crédito da PJ e PF já aparecem nas pesquisas do BC, tendo acelerado no último trimestre.
Além disso, as restrições impostas à captação dos bancos que dependem do FGC devem produzir uma desaceleração do crédito para PF nos próximos meses.
Do ponto de vista de emprego, houve uma piora relevante na qualidade dos microdados da geração de emprego em 2025. Uma forma de ver isso é avaliar o grau de dispersão dos dados de emprego entre os 87 subsetores da economia segundo a PNAD. Em 2023, os 20 setores que mais geraram emprego criaram 140% do total de vagas. Em 2024, este número caiu para 100%, indicando um crescimento de emprego mais espalhado na economia. Já em 2025, este número subiu para 190%, mostrando uma enorme concentração na geração de empregos em poucos setores. Contudo, dados do primeiro semestre deste ano, quando comparados ao primeiro tri de 2025, mostram que este número voltou a cair para 150%. Logo, houve uma melhora nas condições do mercado de trabalho no primeiro tri tanto no volume como na qualidade.
Seria recomendado, desta forma, interromper a queda dos juros já na próxima reunião do cupom, e aí avaliar o andamento da renda e emprego no segundo semestre, e aí acelerar a queda se a atividade e tais indicadores começarem a dar trégua. Caso o quadro de crédito piore muito, o BC teria enorme espaço para reduzir juros de forma muito significativa em 2027, sem desancorar a inflação.
Este é um momento crítico para a credibilidade do BC no médio prazo e para a sobrevivência do modelo de metas de inflação e da sua independência. Em 2023, o BC cometeu um erro ao reduzir os juros mesmo com emprego pujante, frente às pressões do governo. Com isso, teve que retomar a alta após a saída de Roberto Vampos Neto. Não podemos repetir isso novamente.
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