A história econômica dos últimos 40 anos mostra que, toda vez que o Estado interfere na economia, regulando ou “liberalizando” o sistema financeiro, dá em besteira. Os casos de regulação excessiva são conhecidos. Porém, pouco se fala sobre a liberalização mal planejada. E a história nos mostra que tais processos são muito perigosos. O mesmo ocorre na economia real quando aberturas comerciais ou processos de privatização em larga escala são implementados.
Tivemos o Big Bang londrino nos anos 80, que culminou na crise dos países em desenvolvimento, que se endividaram até as tampas com o dinheiro dos petrodólares árabes, que eram depositados em Londres e emprestados para nós. Quebramos.
Tivemos a crise dos high yield, inovação financeira que permitiu a criação de um mercado de títulos podres corporativos para financiar aquisições altamente alavancadas (LBO), em que fundos moveram suas alocações de papéis investment grade para essa classe de ativos, com anuência da SEC, visando “reduzir os custos da intermediação bancária”. A tal da desintermediação financeira.
Aí tivemos o boom dos derivativos nos anos 90, autorizados pelo FED e SEC, que permitiram engenharias financeiras que quebraram Orange County, Enron e outras.
Tivemos em 1995 a crise mexicana e, em 2000, a crise asiática, quando bancos americanos e europeus emprestaram a rodo para emergentes, quando se afrouxaram os controles de exposure daqueles criados pós-crise dos petrodólares.
Em 2002 veio a crise dotcom, quando a SEC flexibilizou as regras para o IPO de empresas pequenas e sem track record, permitindo que estas captassem recursos diretamente do varejo.
Depois veio a crise do subprime em 2008, quando o governo autorizou bancos americanos a emprestar para clientes com alto risco de crédito comprarem casas. Veio a criação dos CDO, etc., que eram vendidos abertamente para investidores que não sabiam o que estavam comprando, em função do baixo disclosure exigido pela SEC nas securitizações de empréstimos imobiliários.
Aí veio a crise europeia em 2012, depois que o ECB equalizou o tratamento de compra de títulos públicos emitidos por estados quebrados por parte dos bancos na região do euro, reduzindo as necessidades de provisionamento, na tentativa de criar um mercado pan-europeu de títulos públicos.
Tivemos a crise do setor imobiliário chinês em 2015, quando o governo incentivou o financiamento imobiliário descontroladamente. E fomentou os veículos de investimento privados, que alavancaram as províncias de forma irresponsável, deixando um legado de créditos podres na economia.
Estamos assistindo agora à crise de crédito privado nos EUA, quando a SEC permitiu que tais fundos captassem recursos junto ao varejo.
O Brasil está promovendo algo similar desde 2018 ao abrir o mercado de crédito para FIDCs e fintechs para aumentar a competição privada. E agora tem o Open Finance, que facilita o refinanciamento de dívidas por parte de PF, inflando os limites de crédito total de cada cliente. Ao mesmo tempo que junioriza estas dívidas, ao criar o consignado público e privado.
Sou liberal por formação. Não gosto da intervenção do Estado nos afazeres econômicos. Contudo, cabe dizer que, na medida em que migramos de um sistema de repressão financeira para um modelo mais liberal, ocorre, sim, uma intervenção. A chamada intervenção do bem. Mas não existe isso, se não for bem feito.
Toda medida de liberalização e ciclo de inovação financeira precisa ser muito calculada e provida de um gradualismo tremendo na sua implementação. É, sim, uma forma de intervenção, apreciada pelos mercados, mas que deve ser feita com prudência e parcimônia. Por exemplo, embora eu defenda a plena conversibilidade de nossa moeda, com a permissão de depósitos em moeda estrangeira por residentes junto a bancos locais e abolição do IOF e outras formas regulatórias de repressão ao mercado de câmbio, esta mudança precisa ser feita gradualmente ao longo de uma década.
É necessário impor, na largada, limites prudenciais em todas as regras de liberalização e processos de inovação no mercado financeiro. E marcos temporais para sua reavaliação e correção de rumos, com o objetivo de se evitar exageros, bolhas, euforia dos mercados ou até mesmo casos de fraudes e condutas antiéticas (ver caso Masters e a utilização de CRI e Fundos para viabilizar fraudes e lavagens).
Liberalização gera inovação, a qual traz benefícios para os consumidores. Porém, seus riscos de implantação aparecem rapidamente. No caso brasileiro, vemos um aumento do endividamento das famílias em função do nosso big bang das fintechs nos últimos 7 anos. Nas PJ, vimos o crescimento absurdo dos fundos de crédito privado, sem regras de carência para o resgate de cotas ou parâmetros rígidos de concentração de créditos por risco, tampouco provisionamento. E a permissão da distribuição no varejo de papéis privados, sem nenhum critério de concentração. O mesmo se aplica à forte abertura do mercado de securitização, seja via CRA, FIDC ou CRI. Não há critérios sólidos para seleção e estruturação rigorosa dos ativos, garantias e lastros destas operações. Abriu-se rapidamente tudo para todo mundo. O mesmo pode ser visto no mercado de balcão de energia.
Se este processo de liberalização causar danos à economia, podemos viver uma nova onda de repressão financeira, o que nos faria voltar 10 casas no processo.
Fica o alerta para os agentes. E principalmente para o Estado e seus órgãos reguladores. Liberalismo é bom. Porém, a transição de um modelo de repressão para um modelo de mercado precisa ser feita com muita paciência e cuidado. A AUTORREGULAÇÃO SE MOSTRA INEFICAZ NESTES “BIG BANGS”. Ela funciona muito bem em situações de cruzeiro, mas não endereça bem os riscos na fase de transição. Os reguladores precisam se equipar muito bem, tanto em termos regulatórios como de fiscalização, antes de embarcar nessas medidas “populistas consumistas”.
Sou liberal e apoio reformas de microestrutura dos mercados que caminhei nesta direção. Porém, não podemos desconsiderar nestes processos de reforma a assimetria de informação existente entre os tomadores de recursos e os investidores, que aumenta muito após estas reformas. A transição e o seu correto sequenciamento têm que ser parcimoniosos.
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